嘉曼服飾IPO：線上線下難打通 高存高貸 存關聯(lián)交易嫌疑

　　在2020年第13次發(fā)行審核委員會工作會議上，證監(jiān)會披露了北京嘉曼服飾股份有限公司(下稱“嘉曼服飾”)將于1月9日首發(fā)上會。

　　嘉曼服飾本次擬在中小板上市，總募集資金2.88億元，分別將用于營銷體系建設項目、電商運營中心建設項目和企業(yè)管理信息化項目；其中，營銷體系建設項目和電商運營中心建設項目投資總額合計2.39億元，占本次募集資金項目投資總額的82.97%。

　　成立至今的嘉曼服飾已發(fā)展28年，旗下?lián)碛袃和�服裝自主品牌“水孩子”以及如暇步士和哈吉斯等多個國外授權服飾品牌。在很快步入“而立之年”的嘉曼此時才發(fā)起上市，可以說是起了個大早，卻趕了個晚集。

　　線下依賴百貨商場，線上渠道不成熟

　　“水孩兒”品牌創(chuàng)立于1995年，是國內(nèi)較早一批專業(yè)化童裝品牌，經(jīng)過多年發(fā)展其市場綜合占有率排名第六，可見這營銷策劃的品牌效應不怎么樣。

　　據(jù)招股書，報告各期末，公司的銷售費用分別為1.07億元、1.14億元、1.57億元、9217.21萬元，占營收比分別為27.79%、28.36%、28.65%、27.96%；其中占比最高的為職工薪酬、商場費用，二者合計比例在70%左右。

　　顯然，嘉曼線下銷售渠道多依賴百貨商場，截至2018年6月末，公司已在全國開設有758家門店，其中直營店324家，加盟店434家。

　　而從區(qū)域上看，門店多集中于華北地區(qū)，報告期內(nèi)，截至2018年6月末，華北地區(qū)直營聯(lián)營和自營合計168，加盟店有216家。

　　招股書顯示，2015-2018年1-6月，公司線下業(yè)務第一大銷售區(qū)域華北地區(qū)的銷售收入占主營業(yè)務收入的比重分別為50.18%、43.68%、37.91%、32.83%，占比較高。

　　線上來看，2017年嘉曼服飾才加大了對電商的投入，招股書顯示，2015-2018年6月末，嘉曼服飾電商營收分別為2413.81萬元、7954.75萬元、1.72億元和1.25億元，線上迎來快速增長，收入占比從6.27%上升到37.83%。

　　整體來看，招股書顯示，2015-2018年1-6月，嘉曼服飾實現(xiàn)營收分別為3.85億元、4.02億元、5.48億元、3.29億元；對應的各期凈利潤分別為3098.8萬元、3710.52萬元、5461.76萬元、3910.65萬元。業(yè)績還算不錯，但分析來看，公司業(yè)績?nèi)邕^山車，且線下門店業(yè)績下滑幅度很大，電商渠道營收自2017年大幅增長，就2018年上半年情況看，公司線上渠道并不完善。

招股書截圖

　　隨著童裝業(yè)的產(chǎn)業(yè)結構與競爭格局的快速變革，童裝市場品牌化、規(guī)�；�、集約化趨勢愈加明顯，童裝行業(yè)的競爭也越來越激烈。而近年來，眾多成人裝品牌也開始將產(chǎn)品延伸到童裝領域，進一步加劇了我國童裝市場的競爭，其中，當以森馬服飾(002563,股吧)旗下的巴拉巴拉童裝品牌很是出位。

　　在激烈的市場競爭環(huán)境中，品牌之于企業(yè)是其進入行業(yè)并占有一席之地的重要壁壘之一，而品牌的維護更是需要企業(yè)持續(xù)不斷地提升研發(fā)力量、擴展營銷網(wǎng)絡、提高公共關系管理水平、精心策劃各類營銷活動，以保持品牌關注度與認可，若在這些方面做的不夠的，嘉曼被動淘汰的風險較大。

　　高存高貸 應收賬款或難收回

　　對于服飾行業(yè)而言，高存貨是個繞不開的難題，嘉曼服飾也不例外。截至2015-2018年1- 6月，公司存貨賬面價值分別為1.91 億元、2.16億元、2.47億元和2.16億元，占當期總資產(chǎn)的比例分別為52.30%、52.79%、47.48%和 44.50%，遠高于同行業(yè)上市公司平均值。

　　同時，公司負債也不低。報告期內(nèi)，公司應付票據(jù)及應付賬款分別為6221.40萬元、7844.00萬元、1.21億元、8903.54萬元，占流動負債比42.41%、50.69%、57.35%、64.71%；其中，應付票據(jù)金額較大，主要系采購產(chǎn)品較多使用銀行承兌匯票所致；而應付賬款主要是應付供應商的貨款、工程進度款和采購直營店鋪所需的貨柜支出尾款，報告各期末，貨款占應付賬款比分別為97.41%、80.17%、86.58%、76.22%。

　　報告各期末，對應的公司貨幣資金分別為2819.07萬元、3069.01萬元、8572.43萬元、4252.27萬元，現(xiàn)金儲備規(guī)模捉襟見肘。

招股書截圖

　　通過觀察公司現(xiàn)金流狀況發(fā)現(xiàn)，公司融資能力并不強，據(jù)悉，報告期內(nèi)，公司未發(fā)生大額的涉及現(xiàn)金收支的投資和籌資活動，唯一發(fā)生的籌資活動是2015年的一次非金融機構融資款，主要系天津自行車王國產(chǎn)業(yè)園區(qū)有限公司向公司提供的借款800萬元及其利息；2016年1月，公司歸還了該借款。

　　更加值得注意的是，報告期內(nèi)公司還存在個別客戶因拖欠項款并被公司提起訴訟情況，而對此，嘉曼服飾并未詳細說明。招股書顯示，2015-2018年1-6月，公司應收賬款賬面價值分別為4047.52萬元、4869.96萬元、6011.87萬元和5085.22萬元，占同期末流動資產(chǎn)的比重分別為13.82%、15.12%、14.33%、13.11%，占同期營收比重分別為10.51%、12.10%、10.96%、15.43%；應收賬款或面臨難收回的風險。

　　報告期內(nèi)，公司持有暇步士童裝和哈吉斯童裝兩個授權品牌，授權品牌經(jīng)營作為公司業(yè)務增長的亮點之一，最近幾年收入增長迅速。但是，嘉曼服飾并不擁有這兩個品牌在中國境內(nèi)的注冊商標所有權。據(jù)悉，暇步士童裝品牌授權期限為自2013年8月1日至2022年12月31日，哈吉斯童裝品牌授權期限為自2015年6月1日至2020年12月31日。

　　另外，截至2018年6月末，公司的國際零售代理業(yè)務主要為“ARMANI JUNIOR”、“KENZO KIDS”、“Catimini”、“YOUNG VERSACE”等21個國際品牌的零售代理銷售，但均未與上述品牌方簽署長期合作協(xié)議，也并未與品牌方達成鎖定每年的交易量、價格、品類等相關約定。所以，嘉曼面臨授權品牌被收回的可能。

　　然而，報告各期末，公司國際零售代理業(yè)務收入占公司主營業(yè)務收入的比重分別為39.48%、37.02%、28.60%、25.48%，占比較高。若品牌授權到期不再被授權經(jīng)營，嘉曼服飾業(yè)績將縮水很多。

　　存關聯(lián)交易嫌疑？

　　嘉曼服飾成立于1992年9月，由香港增旭出資15萬美元設立。2010年1月，嘉曼有限第三次增資，曹勝奎入股持有公司29.07%的股份，后經(jīng)過多次增資，嘉曼服飾逐漸由曹勝奎等人實際控制。

　　截至目前，實控人曹勝奎，劉