境內(nèi)分拆破冰行動：政策醞釀拓空間 華泰測算9%A股達標

　　時代周報記者 盛瀟嵐 發(fā)自上海

　　備受期待的上市公司境內(nèi)分拆制度正呼之欲出。

　　11月24日，證監(jiān)會上市公司監(jiān)管部副主任曹勇在2019第三屆全球并購白沙泉峰會上表示，今年10月份，證監(jiān)會進一步修改了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，放開了對高新技術(shù)企業(yè)對創(chuàng)業(yè)板的借殼，進一步釋放了市場活力。

　　此前，證監(jiān)會副主席閻慶民提出，分拆上市試點規(guī)則已完成公開征求意見，進一步修改完善后將發(fā)布實施。

　　11月25日，北京一家中型券商投行人士對時代周報記者表示，“證監(jiān)會人士的多次、密集表態(tài)來看，境內(nèi)分拆上市制度應該會很快出臺，并且有超預期的可能，這對于資本市場優(yōu)化資源配置和深化并購重組功能都是重大利好。”

　　早在今年8月，證監(jiān)會起草了《上市公司分拆所屬子公司境內(nèi)上市試點若干規(guī)定（征求意見稿）》（下稱《意見稿》），向社會公開征求意見。隨著未來該規(guī)定正式出臺，意味著自2004年開放“境外分拆上市”后，境內(nèi)分拆上市通道也即將打通。

　　境內(nèi)分拆上市開閘

　　分拆上市今年年初就已提上日程。2019年1月30日，監(jiān)管層發(fā)布《關(guān)于在上海證券交易所設(shè)立科創(chuàng)板并試點注冊制的實施意見 》中明確指出，“達到一定規(guī)模的上市公司，可以依法分拆其業(yè)務(wù)獨立、符合條件的子公司在科創(chuàng)板上市。”

　　今年10月，證監(jiān)會進一步修改了《上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法》，放開了對高新技術(shù)企業(yè)對創(chuàng)業(yè)板的借殼，進一步釋放了市場活力。

　　根據(jù)《意見稿》，所謂上市公司分拆，是指上市公司將部分業(yè)務(wù)或資產(chǎn)，以其直接或間接控制的子公司（以下簡稱所屬子公司）的形式，在境內(nèi)證券市場首次公開發(fā)行股票上市或?qū)崿F(xiàn)重組上市的行為。上市公司分拆是資本市場優(yōu)化資源配置和深化并購重組功能的重要手段，有利于公司進一步實現(xiàn)業(yè)務(wù)聚焦、提升專業(yè)化經(jīng)營水平，更好地服務(wù)科技創(chuàng)新和經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展。

　　此前，證監(jiān)會曾在2004年7月發(fā)布《境內(nèi)上市公司所屬企業(yè)境外上市》、2010年4月《境內(nèi)上市公司可分拆子公司創(chuàng)業(yè)板上市》，但能夠在國內(nèi)分拆上市的案例較少。

　　上海一家大型券商投行保代對時代周報記者表示，“分拆上市之前在國內(nèi)市場并不是沒有先例，但涉及到多方面的問題，比如關(guān)聯(lián)交易、利益輸送、母公司‘空心化’等等，監(jiān)管一直很謹慎，所以成功分拆的例子并不多。所以很多有分拆上市需求的上市公司多選擇登陸港股、美股等海外資本市場。”

　　而根據(jù)《意見稿》，子公司上市范圍除了市場普遍預期的科創(chuàng)板，也包括主板、中小板和創(chuàng)業(yè)板，上市方式可以是IPO或重組。

　　中金公司并購組執(zhí)行負責人、董事總經(jīng)理陳潔認為，對于境內(nèi)分拆上市的破冰，屬于政策層面上的突破與嘗試，是深化資本市場改革的重要舉措，對擁有優(yōu)質(zhì)子公司、特別是新興產(chǎn)業(yè)子公司的上市公司而言，在目前科創(chuàng)板穩(wěn)步推進的大背景下，是一個戰(zhàn)略性的發(fā)展契機。

　　A股境內(nèi)分拆上市有望破冰

　　實際上，今年已有多家港股上市公司拆分子公司到A股上市，或者是A股上市公司拆分子公司到港股上市。

　　據(jù)時代周報記者不完全統(tǒng)計，微創(chuàng)醫(yī)療（00853.HK）旗下心脈醫(yī)療（688016.SH）、金山軟件（03888.HK）旗下金山辦公（688111.SH）已在科創(chuàng)板成功分拆上市；中信股份（00267.HK）旗下中信出版（300788.SZ）、石藥集團（01093.HK）旗下新諾威（300765.SZ）已在深交所登陸。此外，還有江河集團（601886.SH）等6家A股公司分拆旗下子公司在港交所上市。

　　事實上，A股上市公司分拆子公司在A股上市的通道，幾乎一直處于空白狀態(tài)。隨著境內(nèi)分拆上市制度正式出臺，A股境內(nèi)分拆上市有望破冰。

　　什么樣的公司更適合分拆子公司上市？前述投行人士告訴時代周報記者：“一些上市公司母公司價值被低估而子公司的估值更高的情況下，分拆上市是更好的選擇。分拆后，不同業(yè)務(wù)將被重新估值，避免高估值業(yè)務(wù)被低估值業(yè)務(wù)所拖累，同時也建立了新的融資渠道，對整體發(fā)展更有利。”

　　根據(jù)華泰證券策略團隊的測算，9%的A股上市公司符合《意見稿》中的分拆條件。

　　按照《意見稿》上市公司分拆的七大條件，符合“上市滿三年”“連續(xù)三年盈利且累計超10億元”有648家，剔除“36個月內(nèi)受到證監(jiān)會行政處罰或12個月內(nèi)受到公開譴責”的上市公司后，剩余532家，占全部3676家A股公司的15%。

　　根據(jù)2018年年報披露的上市公司參控股情況明細（對于相關(guān)信息披露不充分子公司，假設(shè)滿足拆分條件），符合相關(guān)規(guī)定的上市公司子公司達到約1500家，對應334家上市公司，占全部A股公司的 9%。符合相關(guān)規(guī)定的上市公司主要分布在房地產(chǎn)、醫(yī)藥、電力及公用事業(yè)、電子元器件、交通運輸?shù)刃袠I(yè)；其中國有企業(yè)占比約 43%。

　　在成熟資本市場中，上市公司分拆是公司資本運作的方式之一，是較為常見的運作模式，與兼并重組、整體上市等擴張型重組一樣，是市場化配置資源的選擇，屬于收縮型重組方式。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，香港市場2011年至今已完成40余單；2016―2018年美國市場也有80余單分拆案例。

　　光大證券分析師謝超認為，分拆上市有助于子公司拓寬融資渠道，同時降低信息不對稱性，令市場充分認識子公司的經(jīng)營情況和成長力。子公司管理者實現(xiàn)向股東的角色轉(zhuǎn)換，經(jīng)營積極性有望提高。

　　同時，母公司分拆上市的動力可能來自改善盈利質(zhì)量：第一，子公司獲得融資支持，有助于緩解母公司融資負擔、提高償債能力；第二，母公司進一步聚焦主業(yè)，專業(yè)化運營提升經(jīng)營效率；第三，具備技術(shù)壁壘與高成長性的資產(chǎn)在資本市場獲得有效定價，有助于改善母公司的投資收益。